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    Análise Financeira

    A análise financeira para investimentos, ou research, é uma atividade de pesquisa e análise sobre valores mobiliários com vista à elaboração isenta de conflitos de interesse de um relatório onde se formula uma avaliação de desempenho ou evolução de preços, levando em consideração os riscos e retornos de títulos de valores mobiliários.


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Ciclo de Alta | Análise do Mercado Financeiro - Parte 2/3

Ciclo de Alta Mercado FinanceiroEm nosso primeiro artigo da série, mostramos de forma resumida no que consistem os ciclos econômicos e quais são as principais tendências que movem a dinâmica cíclica dos fundamentos macroeconômicos.

No artigo de hoje, cobriremos a fase de alta do ciclo, mostrando com mais detalhes a sequência de eventos e quais indicadores são relevantes para sua análise no mercado financeiro. Dividiremos a fase de alta em fase de euforia e fase de reversão.

Em nosso primeiro artigo, mostramos que o ciclo é desencadeado por uma queda forçosa nas taxas de juros[1], provocada pura e simplesmente pelo aumento na oferta monetária.

Essa não é a única forma das taxas de juros caírem. A forma apontada acima é a forma artificial, promovida pelos governos e pelo sistema bancário regulado.

A outra forma é através de uma queda no desconto temporal atribuído pelos agentes aos bens futuros, queda refletida num aumento voluntário nos fluxos de poupança ou uma reorientação do estoque atual de poupança para o longo prazo.

Em nosso artigo anterior tratamos as variações nas taxas de juros como independentes. Isso foi feito para explicarmos o mecanismo das três tendências sobre a estrutura produtiva.

No entanto, variações forçosas e variações voluntárias na taxa de juros possuem consequências distintas. Variações forçosas na taxa de juros são insustentáveis em médio e longo prazo. Uma queda forçosa na taxa de juros necessariamente provocará uma tendência cíclica na economia.

Sendo assim, ao prosseguirmos nossa explicação, complementaremos a análise das três tendências explicadas no artigo anterior (alterações na taxa de juros, diferencial de lucros setoriais e Efeito Ricardo) levando em conta a natureza forçosa da queda dos juros que desencadeia os ciclos econômicos e os impactos no mercado financeiro.

Início: Desencadeando o Ciclo de Alta

Ciclo de AltaO ciclo é desencadeado através de aumentos na oferta monetária. Aumentos na oferta monetária, tudo mais constante, tendem a reduzir as taxas de juros, principalmente as taxas de curto prazo[2].

Aumentos na oferta monetária são tipicamente efetuados de duas formas básicas.

A primeira ocorre diretamente via ação do Banco Central e sua política monetária. No Brasil, o BACEN eleva a oferta monetária quando reduz o nível dos depósitos compulsórios que o sistema bancário deve manter em suas contas, ou então quando cria moeda e compra títulos públicos do sistema bancário (as chamadas operações de mercado aberto).

Com isso, a oferta de fundos monetários efetivamente disponíveis para serem emprestados pelo sistema bancário aumenta, pressionando a taxa de juros para baixo.

A segunda forma ocorre através de uma maior concessão de empréstimos por parte do próprio sistema bancário, multiplicando a quantidade de depósitos à vista e meios fiduciários na economia. Novamente, a maior oferta de empréstimos irá gerar uma tendência de queda nas taxas de juro.

Nesse ponto já podemos argumentar que algo que qualquer investidor deve fazer é acompanhar atentamente indicadores de oferta monetária e de concessão de crédito.

O Clube de Vienna considera isso muito importante, tendo desenvolvido um indicador próprio e mais eficiente do que os tradicionais para acompanhar o aumento da oferta monetária e realizar análises: a Oferta Monetária Austríaca (OMA). A metodologia e o cálculo desse indicador estão disponíveis para os associados, bem como sua fundamentação teórica.

As tendências cíclicas são desencadeadas sempre que há aumentos na oferta monetária. Dessa forma, o investidor sempre deve estar atento às taxas de crescimento da oferta monetária, principalmente após algum período de crise e calmaria.

Outro indicador importante a ser acompanhado é a relação entre a concessão de crédito e o crescimento na poupança. Conforme poderemos explorar mais adiante, a concessão de crédito sem lastro na poupança real é uma das causas por detrás da crise econômica.

Assim sendo, o investidor deve sempre estar atento a esses dois indicadores. Como é de se esperar, os analistas do Clube monitoram a evolução desses indicadores e buscam inclui-los em seus relatórios e recomendações.

A Fase de Euforia no Mercado Financeiro

Fase de EuforiaIsto posto, quais são os efeitos dessa menor taxa de juros sobre a estrutura produtiva? Que ativos ganham e que ativos perdem? Como verificar esses efeitos?

Primeiro, devemos brevemente considerar o que aconteceria caso a queda na taxa de juros fosse voluntária.

Uma queda voluntária na taxa de juros pode acontecer basicamente de duas formas.

A primeira forma é através de uma queda no consumo seguida de um aumento nos gastos com investimentos, ou seja, através de um aumento no estoque total de poupança. Nessa situação, estamos supondo que a alocação de cash no portfólio dos agentes-investidores não se alterou (no agregado dos investidores). Trata-se da situação mais comum.

A segunda forma seria através de uma reorientação do estoque de poupança em direção ao longo prazo, o que aconteceria através de uma mudança na proporção de cash nos portfólios dos agentes (no agregado). Isto, por sua vez, poderia acontecer caso os indivíduos passem a alocar uma menor parcela de sua carteira em cash e passem a realizar proporcionalmente mais gastos em investimentos do que em consumo; ou então caso passem a alocar uma maior parcela da carteira em cash e passem a realizar proporcionalmente menos gastos em consumo do que gastos em investimentos.

Devemos nos lembrar das três tendências do artigo anterior. Nesse contexto de aumento na poupança e maior orientação dos investidores para o longo prazo, a queda na taxa de juros iria aumentar o valor dos bens de capital (principalmente os de longo prazo). Ela ainda tenderia a elevar o valor presente das receitas a serem obtidas no longo prazo em relação ao valor presente das receitas a serem obtidas no curto prazo.

No artigo anterior, enfatizamos as alterações no valor presente de uma dada estrutura de receitas. Agora, devemos considerar também variações na própria estrutura de receitas. Nesse contexto, três coisas podem acontecer.

Ou as receitas das empresas mais próximas do consumo final iriam cair (alocação de cash inalterada), ou elas iriam aumentar menos do que os custos[3] (na situação de queda na alocação de cash), ou iriam cair mais do que os custos[4] (na situação de aumento na alocação de cash). Na ponta oposta, as receitas das empresas mais afastadas do consumo final tenderiam ou a subir (alocação de cash inalterada), subir mais do que os custos (na situação de queda na alocação de cash), ou a cair menos do que os custos (na situação de aumento na alocação de cash)[5].

Teríamos assim um diferencial claro entre a lucratividade dos diversos setores. Nos setores mais próximos do consumo as receitas caem, ao passo que os custos não acompanham tal queda. Nos setores mais afastados do consumo, as receitas tendem ao menos a subir, ao passo que os custos não os acompanham - a tendência é haver cada vez mais uma redução da produção nos estágios mais próximos e uma maior disponibilidade de fatores produtivos. A tendência será, portanto, de realocação setorial de recursos.

Por fim, o Efeito Ricardo seria claro. Com a queda na taxa de juros, a produtividade marginal do trabalho subiria, fazendo com que a demanda por trabalho suba e pressione os salários para cima. Nos estágios mais próximos do consumo, o salário real (em relação aos preços dos produtos) estaria subindo (queda no preço dos produtos vendidos), ao passo que nos estágios mais afastados ele estaria caindo (aumento nos preços dos produtos vendidos).

Haveria então a dispensa dos trabalhadores (e outros fatores produtivos) dos estágios finais da produção e sua realocação setorial em direção aos estágios mais afastados do consumo, de forma a manter os salários nominais constantes (muito embora o mesmo salário nominal passe a comprar mais bens de consumo do que antes). Embora durante algum tempo o fluxo de bens finais flua abaixo do potencial, o resultado final seria uma estrutura produtiva mais longa e complexa, capaz de no futuro fornecer um fluxo maior de bens finais.

Descrevemos até agora os efeitos de um aumento natural e saudável da poupança sobre a estrutura produtiva. No entanto, o ciclo econômico é causado por uma queda forçosa da taxa de juros, queda essa provocada pelo aumento da oferta monetária. Os desdobramentos serão distintos e é com eles que devemos nos preocupar.

No caso de queda forçosa da taxa de juros, apenas a quantidade de moeda aumentou na economia. Não houve aumento na quantidade de bens de consumo ou de fatores produtivos. Ainda sim, o cálculo econômico de todos os agentes foi corrompido. As menores taxas de juros reduzem o desconto temporal atribuído a todas as receitas estimadas na economia. Se isto não bastasse, ainda supondo a alocação de cash nas carteiras dos agentes-investidores como constante, o nível de gastos na economia terá aumentado.

Todos os setores estarão apresentando receitas nominais artificialmente elevadas. Isso poderá fazer com que não apenas o valor presente das receitas a serem obtidas esteja sendo superestimado pelos empreendedores, mas também com que a própria estrutura de receitas esteja sendo superestimada. Alguns empreendedores, observando aumentos na receita, podem estimar aumentos de receita maiores do que os aumentos que de fato ocorrerão no futuro. Podem vir a planejar um nível de investimentos baseado num nível de receitas estimadas que irá se revelar insustentável no futuro[6].

Finalmente, todos os agentes terão incentivos para aumentar a posição passiva, principalmente de curto prazo (uma opção por financiar investimentos rolando dívidas de curto prazo), e realizar investimentos de maior relação risco/retorno.

O que acontece quando há uma queda forçada nas taxas de juros é uma descoordenação intertemporal da produção (lembrem-se, no artigo anterior mostramos a importância da taxa de juros em coordenar a temporalidade da produção). Taxas de juros mais baixas incentivam os empreendedores a realocarem os fatores produtivos atualmente disponíveis para projetos que têm como objetivo fornecer um fluxo de produtos num futuro mais distante, porém em quantidade/qualidade maior (o que pode incluir até novos produtos). Esses investimentos são iniciados hoje na esperança de que o preço dos fatores produtivos, o custo do financiamento monetário e de que as receitas obtidas não variem de forma desfavorável, além das expectativas.

Entretanto, caso o comportamento dos consumidores não se oriente para o longo prazo no decorrer do caminho, essas expectativas necessariamente se mostrarão infundadas. Devemos sempre lembrar que a oferta de bens de consumo e de fatores produtivos não aumentou. Outra coisa que não se alterou foi a preferência temporal dos agentes. Ao receberem seus salários, aluguéis, juros e lucros, eles continuarão ao menos consumindo a mesma parcela dessa renda.

Isto é, os agentes continuam demandando um fluxo de produção que flua no mesmo ritmo de antes, ao passo que os empreendedores estão utilizando parte dos fatores produtivos para construir uma estrutura produtiva que tem como objetivo gerar um fluxo de produtos num futuro mais distante. É óbvio que caso não haja mudanças, essa situação será insustentável.

Deixando a explicação puramente teórica de lado por um momento, que sinais de mercado o investidor deve observar para constatar se o mercado se encontra numa situação de euforia? Que investimentos são mais adequados para um período de euforia e quais devem ser evitados? Que indicadores são particularmente eficientes?

Vimos que aumentos na oferta monetária consistem no prelúdio do momento de euforia. A queda na taxa de juros de curto prazo será a primeira manifestação desse aumento na oferta monetária. Além da queda nos juros, a quantidade de lucros contábeis registrados pelas empresas tenderá a aumentar. Esses lucros tenderão a ser registrados na maioria dos setores, tanto próximos quanto afastados do consumo, uma vez que as receitas estão aumentando em todos eles. Além disso, os preços dos fatores produtivos e os preços dos bens de consumo tenderão a se manter relativamente constantes ou com altas pouco significativas, uma vez que sempre tende a existir estoques, capacidade ociosa e mão de obra desempregada (caso existam leis de salário mínimo)[7].

A alocação setorial de recursos também irá fornecer outras evidências de que a economia se encontra num estado de euforia. Os estágios mais afastados do consumo começarão a mostrar um aumento de receitas até então inesperado. Os índices macroeconômicos oficiais mostrarão forte aumento na Formação Bruta de Capital Fixo[8]. As ações de setores como produção de máquinas e bens de capital, construção civil, materiais básicos e empresas intensivas em tecnologia tenderão a experimentar os maiores aumentos[9].

Não devemos deixar de mencionar ainda o importante setor financeiro, que irá apresentar fortes lucros conforme a moeda e o crédito se expandem. Conforme a renda nominal aumenta, será frequente observar um aumento na procura por bens de luxo, elevando as receitas de seus produtores. Notícias de expansão de investimentos começarão a aparecer nos noticiários. Com a alta nas bolsas, IPOs serão anunciados. O início de investimentos de grande porte é o epíteto da euforia[10].

Com a queda na taxa de juros, fará mais sentido procurar investimentos que buscam ganhar com margens de lucro unitárias mais altas, ao invés do giro do ativo (volume vendido). Os efeitos devidos ao diferencial setorial de taxas de lucro, por sua vez, devem ser monitorados através das margens brutas, ou através de margens que excluam os resultados financeiros, eventos únicos, gerenciamento tributário e participações em outras empresas. Essas outras variáveis também devem ser observadas, mas não como filtro primário na seleção dos papéis a serem considerados. Investimentos em renda variável também farão mais sentido do que investimentos em renda fixa, permitindo uma realocação do portfólio.

Ao selecionar ativos, o investidor também deve observar atentamente a estrutura de ativos e passivos das empresas nos setores considerados. Investidores que possuem uma estratégia de auferir ganhos na apreciação dos ativos devem observar empresas com alto grau (e qualidade) de ativo imobilizado – os mesmos representam bens de capital que se apreciarão na euforia, facilitando a obtenção de crédito e capital de giro. Essa estratégia é abordada em nosso portfólio Vienna Fundamentalista.

Investidores que possuem uma estratégia de auferir ganhos através da distribuição de proventos devem atentar principalmente para a estrutura de passivos da empresa. Empresas com baixo endividamento de curto prazo poderão se alavancar mais e aproveitar oportunidades de investimento. Empresas com passivos em taxas flutuantes e ativos em taxas pré-fixadas, especialmente de curto prazo, serão capazes de reduzir custos de financiamento, apresentando resultados financeiros positivos em seus balanços. Características como essas permitirão a essas empresas uma maior distribuição de dividendos. Essa estratégia é coberta com mais detalhes em nosso portfólio Vienna Renda e Dividendos.

As carteiras de renda fixa devem ser recalibradas. O ideal sempre é a antecipação de tendências – algo que o Clube busca incessantemente. O investidor que antecipa a tendência de baixa nos juros deve fugir dos títulos pós-fixados e se concentrar em títulos pré-fixados e em títulos indexados na inflação (que, conforme veremos, tenderá a aumentar).

A Reversão do Ciclo de Alta

Reversão Ciclo - Tornado FinanceiroVoltemos à explicação teórica por um momento.

Vimos que no período de euforia há um aumento na oferta monetária, queda na taxa de juros e inflação baixa ou moderada.

Conforme os investimentos aumentam, a capacidade ociosa, os estoques e o desemprego tendem a cair. Os setores mais afastados do consumo final tendem a se apreciar mais quando comparados aos setores mais próximos do consumo final.

No entanto, conforme os agentes recebem e gastam o dinheiro adicional criado, os preços começarão a ser pressionados para cima.

Uma vez que a oferta de bens não aumentou (de fato, ela somente tende a diminuir, uma vez que a produção está sendo orientada para o longo prazo), diversos gargalos estruturais começarão a aparecer. Mão de obra em alguns setores começará a encarecer, principalmente nos setores que apresentaram altas taxas de expansão. Problemas de logística e infraestrutura se tornarão cada vez mais comuns. Os índices de preços ao produtor começarão a subir, porém ainda mais rapidamente do que os índices de preço ao consumidor. Os preços de matérias primas básicas começarão um movimento de alta que irá perdurar até a crise.

Conforme os gargalos se tornam mais evidentes e a pressão de custos começa a aumentar, as empresas começarão gradativamente a repassar esses aumentos para os preços de venda. Devido à contínua expansão da moeda e do crédito, haverá demanda mesmo a preços mais altos. Essa alta nos preços dos produtos tenderá a começar nos estágios iniciais das cadeias produtivas, gradualmente se dirigindo até os preços dos bens de consumo.

Nesse momento, as taxas de juro podem já ter atingido sua mínima para o ciclo em questão. Ao antecipar o final das reduções na taxa de juros, o investidor deve novamente recalibrar seu portfólio de renda fixa. Conforme a inflação aumenta, o retorno real de qualquer investimento tende a ser solapado. Trata-se do momento de vender títulos pré-fixados e apostar em títulos pós-fixados e indexados em inflação. Caso o investidor considere que os reguladores irão demorar em agir contra a inflação ele deve priorizar o segundo grupo de títulos, embora seja prudente diversificar o risco.

Devemos notar algo muito importante. O aumento nos custos que as empresas começarão a sofrer pode ser e será aliviado por algum tempo conforme as taxas de juros são mantidas artificialmente baixas. Enquanto a taxa de expansão da moeda e do crédito for crescente (isto é, se expandindo a taxas cada vez maiores) haverá financiamento suficiente para manter todos os projetos de investimento vigentes em andamento por mais tempo. Assim sendo, o acompanhamento dos indicadores de oferta monetária e de crédito não pode ser abandonado nunca.

Com a manutenção do crédito barato as pressões inflacionárias inevitavelmente irão se intensificar, atingindo os bens de consumo. Lembremos, a oferta de bens de consumo não aumentou (a menos que outras forças se contraponham), e só irá aumentar num futuro incerto. De fato, ela tende a cair frente ao seu potencial, conforme já apontamos. Enquanto isso, a demanda só tende a aumentar, conforme a moeda e o crédito se expandem. Além disso, todos aqueles que adiaram gastos na esperança de uma volta ao nível anterior de preços verão suas expectativas frustradas, o que desencadeará uma tendência adicional de aceleração inflacionária conforme o nível de gastos aumenta.

Com o aumento nos preços dos bens de consumo, as três tendências cíclicas passarão a reverter. Com receitas cada vez maiores e começando a crescer mais rapidamente do que os custos, o diferencial setorial de lucros passará a favorecer os estágios mais próximos do consumo. Com os preços dos produtos vendidos aumentando em relação aos salários, há uma queda no salário real, e o Efeito Ricardo invertido começa a agir. O próprio mercado começa a emitir sinais de que deve haver uma reversão na tendência de alongamento da estrutura produtiva.

Conforme suas receitas aumentam, os empreendedores nos estágios mais próximos do consumo tenderão a intensificar seu ritmo de investimentos. Setores como os produtores de bens de consumo tradicionais (por exemplo, alimentação, têxteis, utilidades domésticas), varejo/atacado e setores fortemente interligados nessas cadeias produtivas serão boas apostas. Esses setores demandarão uma maior quantidade de recursos financeiros e fatores produtivos nesse esforço e realocação setorial. Vejamos quais serão os efeitos.

Uma característica típica dos estágios finais das cadeias produtivas é que os mesmos tendem a ser mais rápidos quando comparados aos estágios iniciais.

O investimento principal tende a ser em capital de giro, principalmente no varejo e atacado. A crescente procura por crédito, principalmente de curto prazo, tenderá a elevar as taxas de juros. Somando-se a isso temos o interesse da ponta credora em cobrar taxas maiores, de forma a repor as perdas provocadas pela inflação.

Vemos que o mercado espontaneamente acabará por sinalizar que as taxas de juros estavam artificialmente baixas e buscará uma correção, independentemente das metas de inflação e juros perseguidas pelos reguladores. Caso os reguladores continuem perseguindo metas artificialmente baixas para as de taxas de juros (mesmo com aumentos nas taxas), eles precisarão continuar injetando moeda e crédito na economia a taxas crescentes, o que tenderá a exacerbar o problema.

O aumento na taxa de juros representa a reversão na terceira grande tendência cíclica. Com a alta nos juros, o valor dos bens de capital tenderá a cair, assim como a capacidade dos setores mais distantes do consumo final em obter financiamento.

O aumento nas taxas de juros também irá colaborar com uma menor queda do desconto temporal sobre as receitas obtidas no curto prazo, quando comparadas com as receitas obtidas no longo prazo. Outra consequência dos aumentos nas taxas de juros, principalmente nas taxas de curto prazo, será um aumento nos indicadores de inadimplência e uma piora nos de liquidez.

A economia passa então a caminhar em direção a uma espécie de cabo de guerra entre os empreendedores dos diversos estágios produtivos. Os empreendedores dos estágios mais afastados precisam pagar taxas cada vez mais altas para continuar financiando seus projetos de expansão – taxas essas que não estavam previstas nos planos iniciais.

Essas empresas terão cada vez maiores dificuldades de continuar distribuindo dividendos sem comprometer indicadores de endividamento e liquidez. Os preços das matérias primas básicas e das commodities passarão a subir cada vez mais, conforme os empreendedores dos estágios mais próximos do consumo final, estes com receitas crescendo acima da média, fortalecem sua posição no cabo de guerra. Os índices de preço ao consumidor passarão a subir de forma mais acelerada do que os índices de preço ao produtor, conforme a oferta não responde a maior demanda por bens de consumo.

Que medidas um investidor deve tomar quanto ao reajuste de seu portfólio para um período de reversão?

O investidor deve buscar antecipar a tendência de reversão do ciclo – isto é, ele deve planejar sua mudança de portfólio já no final período de euforia, realizando lucros em suas posições até então montadas.

Se antes o objetivo era apostar na valorização de empresas que buscam ganhar nas margens unitárias de lucro e que possuem uma maior utilização de bens de capital, agora a situação se inverte.

Empresas que possuem um bom indicador de giro do ativo são interessantes, dada sua capacidade de gerar renda rapidamente e reinvesti-la antes que os custos aumentem.

Empresas que possuem uma estrutura de ativo com um grau menor de ativo imobilizado estarão relativamente imunes à queda no valor dos bens de capital.

Empresas que possuem fortes posições ativas de curto prazo a taxas flutuantes e posições passivas de curto prazo a taxas pré-fixadas tenderão a apresentar bons resultados financeiros e lucros adicionais a serem distribuídos.

Os indicadores tradicionais de liquidez (principalmente liquidez corrente) e indicadores que relacionem geração de caixa operacional com o passivo exigível passarão a ser cada vez mais importantes conforme o boom reverte.

Já comentamos sobre as alterações a serem realizadas nos portfólios de renda fixa. Também devemos considerar que sua proporção na carteira pode ser até ampliada, uma vez que as taxas de juros passarão a subir. Essa alteração deve ser realizada gradualmente, de forma a aproveitar a contínua queda no preço dos títulos.

Algo que ainda não comentamos é a questão do câmbio e dos hedges.

As flutuações cambiais estão sujeitas não apenas às tendências cíclicas desencadeadas dentro do país, mas também às tendências cíclicas globais. Caso o país esteja aumentando a oferta monetária e o crédito a um passo mais firme do que as principais economias externas, seu câmbio tenderá a desvalorizar.

Caso sejam as principais economias externas que estejam ampliando de maneira mais acentuada sua oferta monetária e o crédito, a taxa de câmbio tenderá a se valorizar. De qualquer forma, hedges inflacionários devem ser considerados. Metais preciosos, ações de empresas de utilidade pública, cujas receitas são relativamente constantes e indexadas, e moeda estrangeira podem ser utilizados como hedge na carteira. A proporção do hedge também deverá aumentar em relação ao período de euforia.

Finalizaremos esse artigo com algumas constatações sobre os sinais de que a reversão terá atingido seu fim e de que a crise esteja chegando.

O cabo de guerra entre os empreendedores depende, obviamente, da sua capacidade de financiamento. Enquanto a oferta monetária estiver aumentando a taxas crescentes, os empreendedores dos estágios mais afastados do consumo final conseguirão competir com os empreendedores dos estágios mais próximos.

Enquanto as torneiras estiverem abertas, a maioria dos setores apresentará lucros contábeis e os preços das ações continuarão subindo, porém cada vez menos. No entanto, se a taxa de crescimento da oferta monetária sistematicamente estagnar ou cair, as taxas de juros subirão demasiadamente e os empreendedores dos estágios mais afastados terão que sofrer perdas e jogar a toalha. A inversão da curva de juros será um sinal importante de que o fim da fase ascendente estará próximo.

Rafael Hotz - Economista do Clube de Vienna


Referências Bibliográficas


Thornton, M. (2005) Skyscrapers And Business Cycles. The Quarterly Journal of Austrian Economics, vol. 8, no. 1.


[1] Não importa se as taxas nominais de juros não caiam ou até subam. Por queda forçosa queremos indicar que as taxas de juro se encontram abaixo do patamar que se encontrariam na ausência de aumento na oferta monetária. Contudo, na fase de alta, o mais comum é observarmos quedas nominais nas taxas de juros.

[2] Numa publicação reservada para os associados introduzimos a análise da curva de juros.

[3] Se os gastos com investimento também sobem, há maior demanda por fatores produtivos escassos, elevando os custos.

[4] Se os gastos com investimento também caem, há menor demanda por fatores produtivos escassos, reduzindo os custos.

[5] Daqui em diante vamos supor constante a demanda por encaixes monetários (a alocação agregada de cash nas carteiras dos agentes-investidores) para simplificar o raciocínio. A suposição será retirada caso necessário.

[6] Ao prever um nível de receitas mais alto o empreendedor pode planejar um maior autofinanciamento para seus projetos de investimento. Conforme veremos, as taxas de juro irão necessariamente subir no futuro, o que poderá tornar esses projetos deficitários, principalmente se as receitas não subirem conforme o previsto e capital de terceiros for necessário para continuar tais projetos.

[7] No início de um processo inflacionário, é possível que os agentes restrinjam gastos durante algum tempo, na expectativa de que os preços voltem ao seu patamar anterior. Isso poderá fazer com que o aumento de preços demore um pouco a acontecer. No entanto, quando essas expectativas forem frustradas e se modificarem, haverá aceleração inflacionária, conforme veremos adiante. Essa demora no aumento dos custos também tende a gerar expectativas sobre a estrutura de custos dos investimentos que se mostrarão infundadas no futuro.

[8] Em uma de nossas publicações para os assinantes mostramos as deficiências do indicador macroeconômico mainstream Produto Interno Bruto (PIB). O Clube atualmente busca aperfeiçoar o cálculo de dois indicadores considerados mais eficientes: o Produto Privado Remanescente (PPR) e os Gastos Domésticos Brutos (GDB). A metodologia, o cálculo e a fundamentação teórica desses indicadores alternativos estão disponibilizados para os associados.

[9] Não estamos querendo dizer que apenas nesses setores encontraremos boas oportunidades. O mercado é um conjunto complexo de tendências. Pode haver uma série de outras forças fazendo com que outros setores apresentem melhores perspectivas. O que queremos argumentar aqui é que o aumento da oferta monetária sempre desencadeia a tendência cíclica, não importando se outras forças se contrapõem.

[10] Mark Thornton (2005), em seu clássico trabalho, correlaciona cada ciclo econômico histórico com um grande projeto imobiliário.


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